2024年三星医疗分析报告：配用电设备老牌龙头，扬帆出海再创辉煌.pdf

　　2024年三星医疗分析报告：配用电设备老牌龙头，扬帆出海再创辉煌.pdf

　　总体来看，2024年三星医疗业务稳健增长，主要得益于海上市场的开拓和智能化电表的全球布局，同时也面临着可再生能源的挑战公司在国内外市场上保持了稳定的运营水平，未来将继续深化与医院政府的合作，提升医疗服务的质量和效率此外，该公司还通过投资智能配电网物联网技术以及新能源领域的发展，实现整体价值的提升

　　公司，于2007年整体改制为宁波三星电气股份有限公司，并于2011年上市。公司是智

　　能配用电整体解决方案提供商，产品涵盖智能电表、变压器、箱式变电站、开关柜、充

　　电桩、光伏逆变器等电能设备，成为国内电表龙头企业并加快全球化布局，推动配电业

　　务出海。2015年起，公司收购宁波明州医院，向医疗服务业转型发展，后续陆续收购及

　　股权结构集中稳定，子公司各司其职。截至2024年3月31日，郑坚江分别通过直

　　接持有三星医疗12.71%股份以及通过奥克斯集团间接持股27.57%，合计持股40.28%，

　　为公司实际控制人。公司最大的股东为奥克斯集团，共持有公司32.43%的股份，公司股

　　权相对集中稳定。公司依托宁波明州医疗集团有限公司，实现康复医疗专科连锁的医院

　　股权激励计划提振员工信心，助力公司长远发展。公司上市以来先后推出5期股权

　　激励，并对医疗服务业务、智能配用电业务分别设立2022-2024年的增长目标，彰显公

　　司发展信心。根据最新持股计划，公司以2022年为基准，设定2024年、2025年、2026

　　年智能配用电扣非净利润增长率不低于123%、190%、277%，充分激励核心人员。

　　充分重视股东回报，长期稳定派息。上市以来，三星医疗长期稳定派息，近年来股

　　公司上市以来现金分红11次，累计现金分红35.73亿元，现金分红比例维持较高水平，

　　营收稳健增长，盈利能力持续提升。2020-2021年受疫情影响，营收增速有所下滑，

　　利润承压；2022年电表海外市场扩大，康复医疗通过自建并购协同，营收/利润增速恢

　　复至同增30%/37%。2023年随着智能配用电业务海外出口进一步放量叠加医疗服务整

　　公司主营业务主要由智能配用电板块及医疗业板块组成，双主业共同驱动。1）智

　　能配用电板块：公司电表业务起家，深耕行业三十年，配用电业务占比维持在70%以上。

　　2021年受原材料涨价影响，电表业务毛利率有所下降，2022年随着国内外需求同步提

　　升及原料价格回归，营收及毛利率同比提升显著。2）医疗业板块：明州医疗集团2002

　　年便涉足医疗产业，至今已深耕20余载。随着内部管理流程优化及效率提升，2021年

　　海外持续高景气，毛利率高位稳定。公司海外主要为电表业务，自1993年获得电

　　表出口许可后持续布局海外业务，近年乘全球智能电网改造需求东风，业绩实现大幅增

　　长。2021年受疫情影响，交付受阻，短期承压。但2022年海外收入同比+52%，同时

　　2023年海外累计订单45.25亿元，同比+42.93%，高景气度延续。公司海外毛利率整体

　　稳定在30%左右，略高于国内，预计随着外资竞争对手供给持续紧张，毛利率维稳。

　　费用率稳定微降，规模增长带动利润释放。2021年后公司期间费用率维持下降趋

　　势，同时利润率提升显著，主要系：1）海内外配用电业务快速增长叠加康复医院并表增

　　加带动规模效应进一步显现，费用逐渐摊薄；2）原材料价格及海运运费回落带动利润率

　　全球电网资本开支3000亿美元，美欧升级替换需求带动增速。根据IEA数据，2015-

　　2022年全球电网的资本开支总量稳定在3000亿美元左右，结构上中国、美国、欧洲和

　　其他区域“四分天下”。中国/美国/欧洲/其他区域（新兴经济体为主）电网投资额15-22

　　年CAGR分别为1%/6%/3%/-5%。中国投资增长用于增量扩张（应对可再生能源转型），

　　而美欧更多用于升级和替换，发展中国家表现存在差异，公用事业的财政预算、高昂的

　　海外通常“重配电、轻输电”，欧洲配电偏好更强（分布式能源多），根据eurelectric，

　　司CAPEX合计的投向来看，输电/配电投资分别34%/38%用于强化电网柔性和技术升

　　级的一些投资，29%/27%用于电网扩容，34%/30%用于存量设备替代。

　　图15：美国电力公司CAPEX结构（亿美元）图16：2022年欧洲五国电网CAPEX结构（亿美元）

　　部分发达国家电网年限较久，进入替换周期。1）美国大部分电网建于20世纪60-

　　70年代，70%以上的输电系统已经超25年；2）根据欧盟电网行动计划，欧洲40%的配

　　电网使用年限已超过40年，随着智能化需求以及设备老化问题加剧，发达国家已进入

　　电网目前或已成为全球新能源并网的最大瓶颈。并网前：对电网容量和老旧程度的

　　担忧影响后续审核容量。根据IEA，截至22年底至少有3000GW的可再生能源项目排

　　队申请并网，其中1500GW处于后期阶段，其中500GW已签订并网协议、1000GW处

　　于审查阶段。根据BloombergNEF数据显示，截至2022年底，英国、西班牙、意大利、

　　法国四国排队并网的风电和光伏项目容量高达596GW，这相当于现有光伏和风电装机

　　容量的两倍，以及其2030年目标的85%。并网后：电网拥塞增加系统成本，海外电力

　　运营商投资收益率下降，或削减后续可再生能源项目（限于多数发达国家，其电力公司

　　非纵向一体化且垄断运行，而是靠市场化运作）。且许多发电项目或因为拥堵而导致商

　　业模型恶化，开发商可能取消申报计划（通常是其最后选项）。随着新能源并网需求增

　　图18：电网已经成为可再生能源并网的重大瓶颈图19：2022年欧洲四国待并网新能源规模（GW）

　　海外电网建设周期长、电力设备产能严重不足。根据IEA数据，海外低压配电线路

　　建设周期平均需要2年，大容量的输电网络建设周期也要10年以上，建设周期持续性

　　强。变压器作为电网建设的核心装备，大容量变压器的平均供货周期也长达4年，因此

　　我们认为，海外电力设备的产能面临严重不足的问题。供需紧张的环境下订单外溢，中

　　沙特努力成为区域电力互联枢纽，力争打造中东地区最先进的输变电网络。2011年，

　　沙特与阿联酋之间实现电网互联，并与埃及研究两国间架设3GW输电线路，以利用用

　　电高峰差错峰用电。自2000年以来，沙特电网长度拓展约8.4万千米，连接了1.3万余

　　个城市和乡村。截至2019年，沙特境内共有1093个输电站和3465个变压器，装机容

　　量达42.4万MVA。为更好应对城市和经济活动增长对电力的需求，沙特电力公司正采

　　取五年发展计划增强输电容量，未来拟继续增加2.3万千米输电线个输电站，并

　　沙特近年来电力市场规模稳步增长。预计到2024年将达到87.81GW，2029年将达

　　到116.41GW，CAGR为5.80%。从中期来看，能源来源日益多样化（从石油和天然气

　　到太阳能、风能和生物能源等清洁能源）和政府的支持性政策等因素将推动沙特阿拉伯

　　沙特积极推动传统能源向清洁能源转型，制定发展目标并推出多项政策。2016年

　　沙特发布“2030愿景”，计划提高新能源在沙特整体能源结构的占比。2017年沙特启动

　　国家可再生能源计划（NREP），目标是到2030年实现新能源发电装机58.7GW，构成发

　　电装机总量的50%，其中光伏发电装机量占新能源之首达40GW。2021年沙特先后提出

　　“绿色沙特倡议”和“绿色中东倡议”，承诺到2030年实现每年减少2.78亿吨碳排放，

　　到2060年实现温室气体“净零排放”。目前沙特正在公共和私营部门实施80多项举措，

　　国网中标沙特智能电表项目，带动中国企业出海。2019年国网所属中电装备中标沙

　　特智能电表项目11亿美元，疫情期间国网多次派遣技术支援队伍援建项目，项目2021

　　年竣工，是世界上单次部署规模最大的智能电表项目。威胜信息于2022年与沙特签署

　　智能仪表生产项目合作备忘录，并于2023年与沙特投资部签署战略合作备忘录，全面

　　参与沙特智慧能源和智慧城市建设及投资；中国能建承建沙特阿尔舒巴赫2.6GW光伏

　　电站和拉比格300MW光伏电站；山东电建三公司承建沙特红海新城406MW光伏电站，

　　隆基绿能供应全部光伏组件；三星医疗成功中标沙特国家电力公司配网智能化改造项目，

　　提供一系列智能配电业务相关产品及方案，目前公司小型化环网柜已走出国门，在中东

　　智能电表全球市场规模超千亿元，海外多数发展中国家智能表渗透率较低，发达国

　　家存在第二次换表的需求。根据IEA数据，全球智能电表投资额稳健增长，2022年为

　　217亿美元。从渗透率来看—截至2021年，中国渗透率接近100%，日美欧其次，中东、

　　发达国家智能电表渗透率高，逐步实现全面覆盖。北美2021年智能电表渗透率达

　　到73.5%，预计2027年增长至93.2%。欧洲各国渗透率差异巨大，截至2021年，意大

　　新兴国家智能电表需求旺盛，有望大规模放量。拉美普遍存在的能源盗窃导致高能

　　源损失，成为智能电表投资的主动力；亚太地区整体处于起步阶段，静待放量，渗透率

　　预计从2021年的4%高速增长至2027年的32%，南亚和东南亚等新兴市场将贡献高增。

　　欧盟发布规划，拟投资4000亿欧元配电网+1700亿欧元数字化。欧盟于2022年10

　　月发布能源系统数字化行动计划，为了实现《欧洲绿色协议》和欧盟REPowerEU计划，

　　预估2020-2030年期间需要向电网领域投资5840亿欧元，其中4000亿欧元投资于配电

　　网、1700亿欧元投资电网数字化。未来，随着欧洲电网投资规划的具体实施，智能电表

　　用电业务营销渠道全球布局，海外制造基地落地。公司1993年即获得电表出口许

　　可，经过多年布局，已建立起较为成熟的销售体系。公司依托巴西、印尼、波兰、德国、

　　墨西哥5大制造基地以及瑞典、哥伦比亚、墨西哥、尼泊尔、秘鲁、孟加拉6个销售中

　　心，辐射欧洲、东南亚、美洲等70多个国家和地区。在欧洲高端市场，公司持续深耕15年，

　　典vattenfall电力公司、欧洲e.on集团、巴西enel电力公司、沙特SEC电力公司等，已

　　建立深厚的合作。2019年以来，公司陆续公布海外电表中标大单，包括印度、巴西、印

　　尼、沙特、瑞典等。公司在海外市场通过交付一系列高品质项目，建立了良好的行业口

　　碑。同时，公司积极推进与中电装备、兰吉尔、霍尼韦尔等大客户建立长期合作关系，

　　渠道复用实现配电业务持续突破，打开海外业务天花板。在海外智能配电业务领域，

　　公司紧抓全球智能电网改造机会，依托在国内市场20余年智能配电产品研发制造经验

　　以及智能用电业务积累的全球化资源，利用渠道优势，逐步将智能配电业务导入海外销

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　　售网络，推进智能配电业务出海。公司已在中东、亚太市场取得突破，成功中标沙特国

　　家电力公司配网智能化改造项目，并于2024年4月中标希腊电力局HEDNO三相油浸

　　式铜绕组变压器招标项目，中标金额4.66亿元，成功突破欧洲市场。海外配电产品盈利

　　能力高于用电且市场更为广阔，公司逐步实现由用电到用电+配电的产品线拓展，打开

　　海外营收+订单高增，出海过程加速。公司海外业务收入规模持续增长，占总收入

　　比重不断提高，海外营收从2015年的1.8亿元增长到2022年的16.4亿元，CAGR约

　　32%。2022年公司海外营收占总收入比重为18%，占智能配用电板块收入为24%，对收

　　入贡献大。盈利方面，公司海外业务毛利率维持在30%左右，高于公司整体毛利率，盈

　　利能力较高。由于海外交期通常为一年左右，公司22年海外订单/23年海外收入较上年

　　同期有所提升，海外市场供给紧缺性进一步提升。同时，截至2023年12月31日，公

　　图25：公司海外业务营收、增速及占比图26：可比公司海外毛利率对比（%）

　　21-23年国内智能电表招标需求稳定增长，替换需求及新型电力系统建设是主要驱

　　动力。智能电表强制替换周期为6-8年，因此我国电能表处于新一轮置换周期上行阶段，

　　2022、2023年国家电网智能电表招标总量分别为6926万只和7137万只，同比增长3.40%

　　和3.00%。同时，伴随着新型电力系统建设，分布式光伏、用户侧储能接入配网都需要

　　图28：2009-2023年中国智能电表招标数量图29：2009-2023年中国智能电表招标金额

　　新一代电表带来价格提升，物联表渗透率显著增加。2020年8月新一代智能电表

　　标准推出，2021年新标准电表起量，新版电表单价普遍高于上一代30%+。国网2024年

　　度工作会议提出打造数智化坚强电网，并于2024年第一批次招标中增加了高端智能电

　　表科目，电网采购有望逐渐向C、D等级较高级别智能电表倾斜。22年物联表渗透率为

　　图30：2020-2024年中国智能电表招标单价（元/只）图31：2020-2023年物联表招标数量及渗透率情况

　　龙头格局稳定，市场较为分散。目前国内智能电表市场竞争激烈，参与者众多，市

　　场化水平高。2017-2023年国电智能电表招标显示前五家中标企业市场占有率基本维持

　　在4%-7%，市场格局分散且稳定。2023年国电南瑞、许继电气和威胜集团、三星医疗、

　　东方电子位列国网智能电表招标市场占有率前五，CR522%。随着智能电能表新标准的

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